1.需求疲软影响业绩,政策暖风助推行业复苏
1.1、家电板块估值触底,整体行情略赢大盘
家电板块整体行情略优于大盘,零部件子版块表现亮眼。年初至今申万家用电器指 数区间涨跌幅为-17.79%,跑赢沪深 300 指数 2.26 个百分点,位列申万 31 个行业第 20 位。 子版块方面,年初至今仅家电零部件板块获得正收益,涨幅为 1.57%,其余板块均下跌。 白色家电、黑色家电、小家电、厨卫电器、照明设备板块跌幅分别为 20.35%、9.11%、 29.11%、21.84%、7.91%。我们认为持续疫情、地产板块疲软、内外需求走弱是今年家电 行情回调的主要原因。
板块估值触底,向上空间可期。家电行业自 2021 年初起高位回落,至今已至历史低 点,截至 2022 年 12 月 16 日申万家用电器行业市盈率为 15.27x,低于过去十年平均市盈 率 17.58x。子版块方面,受益于应用场景拓展,家电零部件板块表现相对较好,当前估 值为 35.25x,过去十年历史分位值为 23.28%。11月以来地产政策转向带动厨电估值修复,当前板块估值回升至 22.28x,过去十年历史分位值为 27.85%。而白电、黑电、小家电、 照明设备仍处磨底期,过去十年历史分位值分别为 15.72%、14.59%、19.63%、8.44%。
个股表现分化、成长赛道大幅回调。家电行业整体表现较弱,但个股表现明显分化。 受益于渠道升级、产品优化,飞科电器表现亮眼,年初至今涨幅高达 69.35%。在行业结 构升级、产业规模扩张等因素驱动下,美的、格力、海尔、海信等白电龙头回调幅度有 限。而清洁电器、智能投影、按摩电器等成长赛道前期估值较高,2022 年出现较大幅度 回调。
1.2.1、防疫政策优化,消费稳步复苏
22Q4 防疫政策基调转向,消费需求有望复苏。今年以来受疫情影响,消费需求持续 偏弱。11 月以来国家不断优化防疫政策,明确要最大限度减少疫情封控对经济的影响, 较大程度缩减管控范围和时间。其中新十条政策指出除养老院、福利院、医疗机构、托 幼机构、中小学等特殊场所外,其余场所不需要提供核酸检测阴性证明,不查验健康码, 松绑力度远超预期。在防疫政策松绑下零售端客流有望恢复、消费需求复苏在即。
短期来看,疫情严重冲击影院、交通枢纽等场景消费需求。故我们认为防控松绑后这类场景 消费需求有望率先反弹。中期来看,随着居民资产负债表逐步修复,社会消费支出有望 企稳回升,消费升级主线下低客单价品类有望率先受益。长期来看,低渗透率、高成长 性的可选品类有望成为热门大单品。
中短期:线下客流量回暖,相关消费需求触底反弹。持续防控措施限制居民出行, 年初至今全国民航、铁路客运量同比大幅下滑;影院等室内***所客流量也降至近三 年历史低位。
随着防控政策松绑,市内商场、影院、餐饮等场所客流量将率先恢复,同 时考虑到电影消费客单价低且旺季将至,短期内影院需求有望快速反弹。春节临近将加 速居民跨区域流动带动民航、铁路等交通枢流客流量回暖,交通枢流人流的增加或将利 好以交通枢流门店为主的家电标的。
中长期:居民资产负债表修复,消费意愿重振。持续疫情影响我国宏观经济形势, 居民人均可支配收入增速持续走低,当前收入增速已处于近年来较低水平。同时在复杂 的经济形势下居民收紧消费支出,消费者信心指数跌至历史低位。防控松绑经济复苏后, 短期内由于居民资产负债表受损严重,消费需求或呈现缓慢回暖趋势;待居民生活步入 正轨,消费者信心指数有望恢复至正常水平。
1.2.2、地产:政策边际改善,厨电行业最为受益
地产政策边际改善趋势确立,估值和业绩修复或将渐次演绎。年初至今地产新开工、 竣工和销售数据同比大幅下滑,截至 2022 年 11 月,住宅新开工面积、住宅竣工面积、 住宅销售面积累计同比分别为-39.50%、-18.40%、-23.30%。但 2022 年 9 月底开始,各部 门出台多套强效政策,促进房地产复苏。9 月底,先是央行和银***发布《阶段性放宽 部分城市首套住房贷款利率下限》政策,明确阶段性调整差别化住房信贷政策。紧接着 财政部发布《关于支持居民换购住房有关个人所得税政策的公告》,明确明年年底前,若 购房者出售二手房并在一年内重新购房,那么其目前出售的二手房缴纳的个税可以办理 退税。
这是本轮房地产降温周期中财政部首个财税大招,信号意义非常强。同日央行决 定下调首套个人住房公积金贷款利率;财政部发文明确不良资产收购落实减税政策。11 月 28 日,证监会发布优化措施,松绑房地产企业股权再融资限制,至此地产市场融资的 “三支箭”全部放出,地产政策边际改善信号强烈。展望 2023 年,地产利好政策有望传 导至地产及其下**业。家电作为地产链最重要的下**业之一,估值和业绩修复有望 渐次演绎。
地产景气度回暖后,厨电行业最为受益。早期受益于品类成长和地产红利双重利好 因素,家电行业估值表现出更强韧性。成长红利褪去后,地产周期对家电估值影响明显 增强。其中厨电作为家电中新增住宅占需求比重最高的细分品类,市场景气度整体与地 产周期高度挂钩。随着地产政策基调边际改善,厨电行业有望最先受益,行业估值有望 率先反弹。
1.2.3、成本持续回落,赋予利润改善预期
原材料价格回落趋势有望延续,企业利润改善预期明确。家电行业主要原材料有钢、 铜、铝、塑料四大类,年初至今呈持续下调趋势。截至 2022 年 12 月 12 日,3 个月 LME 铜期货价格为 8369 美元/吨,同比下跌 11.58%;3 个月 LME 铝期货价格为 2411 美元/吨, 同比下跌 9.29%;钢材综合价格指数为 109.99,同比下跌 17.33%;中 国塑料城价格指数 为 866.03,同比下跌 14.35%。展望 2023 年,随着防控放开生产端产能影响不断弱化,大 宗原材料价格有望震荡回落,家电企业利润改善确定性增强。其中前期受原材料价格大 幅上涨而被动提价的白电龙头有望在 2023 年表现出更强的利润弹性。